洪灝為中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事、思睿集團首席經(jīng)濟學(xué)家

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美聯(lián)儲決定全球金融市場的漲落，中國人民銀行決定全球經(jīng)濟周期的起伏。二者是當(dāng)今世上權(quán)傾九鼎、威重令行的兩家央行。

《洪灝｜佛與我在2022》一文詳盡論述了周期對于理解市場運行和洞見市場未來的重要性。然而，以周期理論預(yù)測市場，需要理解時間的推移對于市場運行的影響。因此，如果狹義地理解，對于周期的判斷本質(zhì)上就是市場擇時，也就是對于時間的理解和選擇。那么，溯端竟委，究竟何為時間？

時間有著不可盡述的多重意義。對于物理學(xué)家，時間的起源是浩渺的“大爆炸”；對于哲學(xué)家，時間是讓事件有序發(fā)生的一條軸；而對于投資人而言，時間是獲取回報前的等待。然而，并非所有的時間的流逝都能仰取俯拾。就如農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，稼穡艱難，日出而作日入而息，也會遭遇欠收的年景。

只有承擔(dān)必要的投資風(fēng)險，才能有所回報。而承擔(dān)無謂的、不必要的、可以分散的風(fēng)險都很可能只是廟算有余，良圖不果。可分散的風(fēng)險可以簡單地通過持有一籃子的投資標(biāo)的來化解。這是因為不同的資產(chǎn)在同一段時間里也可以牛驥同皂、雞棲鳳食。一如老生常談，“不要把雞蛋放在一個籃子里”。

然而，2022年的市場告訴我們，即便通過分散投資來管理風(fēng)險，在市場一瀉千里、眾人椎胸跌足之際，以資產(chǎn)之間的相關(guān)性計量的風(fēng)險將飆發(fā)電舉、狼奔豕突。甚至在去年，傳統(tǒng)意義上作為股票風(fēng)險對沖的債券也亦步亦趨，令投資者無處藏身。這便是市場的垃圾時間。

擇時，就是選擇在市場風(fēng)險低的時候，保持市場風(fēng)險敞口以獲得收益。這是廣義擇時，與狹義擇時不同。意欲低買高賣、抓底逃頂?shù)膱?zhí)念讓狹義擇時在市場驚濤駭浪之際無異于矢石之難。廣義擇時則可以通過對市場估值和情緒的觀察來實現(xiàn)，但交易時并不糾結(jié)于對于市場最高、最低點的精準(zhǔn)捕捉。選擇“天時”，是一種從時間維度的風(fēng)險管理。

學(xué)院派認(rèn)為擇時是煎水作冰的癡妄。他們曾用數(shù)據(jù)證明，如果一位毫無擇時技巧的基金經(jīng)理，通過股債輪動來表達自己對于市場的看法，那么他的回報率與一位買入持有型的基金經(jīng)理其實相差無幾。不同的是，這個濫竽充數(shù)之輩投資組合的額外波動性將遠超他兢兢業(yè)業(yè)的同行。如豐年稔歲、休明盛世，這位基金經(jīng)理將有機會單憑運氣賺得巨額獎金。而在窮陰殺節(jié)、急景凋年，早已收入囊中的獎金也不需要回吐。

這個現(xiàn)象解釋了為什么一些主觀宏觀基金的風(fēng)險敞口猶如持有看漲期權(quán)。而基民的回報盈利表則猶如賣出看漲期權(quán)?——?回報有限，但損失無限。正是這種矛盾造就了用廣義和狹義擇時進行風(fēng)險管理的分歧。或者說，學(xué)院派對于時間理解只是謬妄無稽，秕言愆說。

試圖抓住時間上的特定一點，就如一個人試圖趟過同一條河流一樣，其實早已河非彼河，人非彼人。這確乎是不可能的。任何企圖捉住一個具象的點的求索都注定是徒勞無功。這也是為何，投資者應(yīng)該避免過度關(guān)注投資建議中的買賣結(jié)論，而更多地關(guān)注數(shù)據(jù)和邏輯本身。因為分析師撰寫報告時看到的市場，肯定有別于投資者閱讀報告時看到的，有時甚至可能會大相徑庭，迥乎不同。

2022年說明了，分散風(fēng)險不能只依靠雞蛋和籃子，因為在市場風(fēng)險高企之時，各類資產(chǎn)的相關(guān)性會扶搖直上。值此之際，不同的籃子依然會喪失了風(fēng)險對沖的作用。分散投資是一種被動風(fēng)險管理方式，通過依靠不同的資產(chǎn)在同一時間里的不同表現(xiàn)來實現(xiàn)風(fēng)險對沖。而主觀上，我們可以通過主動選擇市場風(fēng)險有利的時間段，來更有效地降低風(fēng)險。

通過分散投資被動地對沖風(fēng)險，和選擇風(fēng)險有利的時間段主動地管理風(fēng)險是相輔相成，并行不悖的。前者通過同一時間段里，不同資產(chǎn)不同表現(xiàn)的相互作用來降低風(fēng)險；而后者則通過時間推移，選擇不同風(fēng)險損益的時間段來管理風(fēng)險。前者是關(guān)于時空的交錯，后者則是關(guān)于時間的流淌。

這是筆耕不輟的虎年里的收官之作。并附上2022年12月20日對于2023年投資展望的專訪視頻。胸中元自有丘壑，展紙揮毫案上行。祝您和家人兔年維祺，萬事咸亨。

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