2014年8月，時(shí)任中信證券首席農(nóng)業(yè)分析師毛長(zhǎng)青迎來(lái)了一次“名垂千古”的機(jī)會(huì)。

(相關(guān)資料圖)

當(dāng)時(shí)的農(nóng)業(yè)部正試圖全力打造出一家具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的，屬于中國(guó)的種業(yè)超級(jí)巨頭，可費(fèi)盡心思打造出來(lái)的中國(guó)種子集團(tuán)卻經(jīng)營(yíng)慘淡，最終被中國(guó)化工收購(gòu)收?qǐng)??？蔀榱思Z食安全這個(gè)國(guó)家級(jí)的命題，農(nóng)業(yè)部依舊在積極撮合我國(guó)種業(yè)發(fā)展。

畢竟連美國(guó)國(guó)務(wù)卿都說(shuō)“誰(shuí)掌握了石油，誰(shuí)就控制了所有的國(guó)家。誰(shuí)控制了糧食，誰(shuí)就控制了人類。”

與此同時(shí)，中國(guó)種業(yè)另一大巨頭，隆平高科正在與中信集團(tuán)洽談并購(gòu)事項(xiàng)，作為中信農(nóng)業(yè)首席，毛長(zhǎng)青的研究結(jié)果至關(guān)重要。

他也相信，收購(gòu)一旦成功，自己將在中國(guó)并購(gòu)史上留下濃墨重彩的一筆。8月26日，在中信集團(tuán)高層專題會(huì)議上，面對(duì)時(shí)任中信集團(tuán)董事長(zhǎng)常振明，其PPT的標(biāo)題就是《收購(gòu)隆平高科，打造種業(yè)航母》[4]。

可就在此時(shí)，北京的另一座大廈里，中國(guó)化工集團(tuán)正在籌備收購(gòu)瑞士先正達(dá)。

兩年后，中化斥資430億美元天價(jià)，完成對(duì)瑞士先正達(dá)的收購(gòu)，并一躍成為全球三大農(nóng)業(yè)巨頭之一。其龐大的交易額直接將整個(gè)化工原料行業(yè)的收購(gòu)并購(gòu)額推上了全年第一。

相比于中信入主隆平高科35億元的定增方案，中化這筆錢夠中信操作個(gè)90次。

除去中國(guó)化工承諾430億美元全部以現(xiàn)金支付外，還答應(yīng)管理層完全保持不變，公司總部仍設(shè)在瑞士。

如今我們看到的先正達(dá)，實(shí)際上是以瑞士先正達(dá)為主，加上了大量中國(guó)化工注入的各種農(nóng)業(yè)公司后，形成的一個(gè)龐大農(nóng)業(yè)聚合體。

從財(cái)報(bào)上看，瑞士先正達(dá)的資產(chǎn)僅為總資產(chǎn)的38%，而創(chuàng)造的營(yíng)收占比卻高達(dá)64%，也就是說(shuō)，整個(gè)先正達(dá)最核心的資產(chǎn)就是這個(gè)總部在瑞士的子公司。

中化收購(gòu)先正達(dá)，真的意味著掌控了糧食安全嗎？

農(nóng)業(yè)巨無(wú)霸

6月16日，先正達(dá)通過(guò)上交所審議，擬發(fā)行股票融資650億元，對(duì)應(yīng)市值為3250億，這意味著一經(jīng)上市，這家公司就會(huì)成為A股市值排名前30的企業(yè)。

先正達(dá)的上市還將改變整個(gè)A股農(nóng)業(yè)板塊的格局。通常農(nóng)業(yè)大致分為植物保護(hù)（農(nóng)藥）、種子和植物營(yíng)養(yǎng)（肥料）三大板塊，而在先正達(dá)上市之前，三個(gè)板塊單家公司的平均市值分別僅為70億、77億和166億元。

回顧A股30多年的歷史，單純的農(nóng)業(yè)公司幾乎和千億市值無(wú)緣，能過(guò)百億都已算是佼佼者，三大板塊曾經(jīng)的龍頭揚(yáng)農(nóng)化工、隆平高科、鹽湖股份現(xiàn)在對(duì)應(yīng)市值為273億元、202億元和1041億元

好不容易突破千億市值的鹽湖股份雖然屬于肥料龍頭，但實(shí)際上還是靠著“鹽湖提鋰”的鋰資源搭上新能源的快車，2022年其鋰資源相關(guān)收入高達(dá)115億元，占總營(yíng)收38%。

若剔除這部分因素，先正達(dá)一家的市值甚至超過(guò)一個(gè)板塊的總市值。

巨額融資的本質(zhì)

除去超高的估值外，先正達(dá)高達(dá)650億的天量融資額在當(dāng)下A股流動(dòng)性如此緊張的情況下，無(wú)疑引起熱議。

650億意味著先正達(dá)將成為A股歷史上第四大IPO，排在前面的是農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)石油、中國(guó)神華，分別是金融和資源領(lǐng)域的超級(jí)巨頭，如果把眼光放眼全球，亞馬遜、蘋果、奈飛、谷歌和臉書，首發(fā)募資額分別為5400萬(wàn)美元、1.1億美元、9億美元、16.7億美元和160億美元。

與以上五大互聯(lián)網(wǎng)巨頭相比，先正達(dá)650億元（約90.3億美元）的融資，僅次于臉書。

搞農(nóng)業(yè)的企業(yè)何德何能與它們相提并論？

理論上，IPO的融資規(guī)模主要由兩個(gè)因素決定，一是公開發(fā)行股票的比例，二是公司本身估值。

關(guān)于發(fā)行比例，根據(jù)中國(guó)《證券法》規(guī)定，當(dāng)股本總數(shù)少于4億股時(shí)，公開發(fā)行的股份需要達(dá)到公司股份總數(shù)（發(fā)行前）的25%以上；而當(dāng)股本總數(shù)超過(guò)4億股時(shí)，向社會(huì)公開發(fā)行的股份的比例為10%以上。

簡(jiǎn)而言之，國(guó)內(nèi)發(fā)行比例只有最低限制，沒(méi)有最高限制。但通常而言，大股東們?yōu)榱梭w現(xiàn)對(duì)自身公司價(jià)值的認(rèn)可，絕大部分IPO都會(huì)卡著25%這根線，先正達(dá)也是如此。

既然大家都是25%，那么融資規(guī)模實(shí)際上就由估值決定。

全球農(nóng)業(yè)龍頭

如果以市盈率來(lái)衡量，先正達(dá)大約也就30倍左右的估值，放在整個(gè)農(nóng)業(yè)板塊里，只能算中規(guī)中矩。

因此，如此高的融資額，很大程度上就只是因?yàn)檫@家公司的體量非常大。

首先是業(yè)務(wù)范圍的廣度。農(nóng)業(yè)三大主要板塊植物保護(hù)（農(nóng)藥）、種子和植物營(yíng)養(yǎng)（肥料）先正達(dá)均有涉及，而國(guó)內(nèi)其它公司往往只涉及其中一項(xiàng)。

其次是業(yè)務(wù)的深度即市占率。放眼國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，先正達(dá)在以上三個(gè)板塊都穩(wěn)坐市場(chǎng)龍頭，而其優(yōu)勢(shì)最大的植物保護(hù)（農(nóng)藥）上，其市占率遙遙領(lǐng)先。

中國(guó)的龍頭地位僅是先正達(dá)商業(yè)版圖的四分之一。2022年，其營(yíng)收為2248.5億元，其中收入占比最大的地區(qū)為拉丁美洲，金額為625.8億元，占比27.8%，其次才是中國(guó)地區(qū)，收入為586.2億元，占比為26.1%。

全球三大農(nóng)業(yè)巨頭

自2016年以來(lái)，拜耳、先正達(dá)和科迪華，一直被稱為全球農(nóng)業(yè)科技三巨頭，并牢牢的占據(jù)著行業(yè)第一梯隊(duì)。

在農(nóng)業(yè)的農(nóng)藥、種子、化肥三大板塊中，前兩者由于“轉(zhuǎn)基因技術(shù)”的存在，而產(chǎn)生了技術(shù)壟斷的可能，在這兩大領(lǐng)域中，三巨頭牢牢的占據(jù)著全球一半以上的市場(chǎng)份額。

植物保護(hù)，簡(jiǎn)單理解就是為植物開藥方，主要由除草劑、殺蟲劑、殺菌劑三大類分別對(duì)應(yīng)去除雜草，害蟲，細(xì)菌，衡量一款農(nóng)藥是否高效，就是盡可能的提高“雜物”的致死率，同時(shí)提高作物的生存率。

種子，則可分為“育種—制種—銷售”三大環(huán)節(jié)，其中育種是種子產(chǎn)業(yè)的核心，優(yōu)秀的種子最直接的衡量標(biāo)準(zhǔn)，就是畝產(chǎn)量和作物品質(zhì)。

這兩者的共同點(diǎn)在于，開發(fā)一款農(nóng)藥或是種子，極其類似藥品研發(fā)，不斷嘗試各種化合物組合、基因組合的方式，這就需要大量的時(shí)間去試驗(yàn)，篩選，優(yōu)化，就像當(dāng)年袁隆平研發(fā)超級(jí)水稻一般。

三巨頭能夠穩(wěn)坐市場(chǎng)龍頭的原因正在于此，憑借著近200年的積累，形成了一個(gè)異常龐大的基因數(shù)據(jù)庫(kù)，從而形成了農(nóng)業(yè)技術(shù)上無(wú)可超越的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

具體來(lái)看各家所擅長(zhǎng)的方向也有所不同，在種子領(lǐng)域，拜耳和科迪華優(yōu)勢(shì)更強(qiáng)，而在植物保護(hù)領(lǐng)域，先正達(dá)具有比較明顯的優(yōu)勢(shì)。

融這么多錢用來(lái)做什么？

絕大部分IPO公司，上市募集資金往往是用于擴(kuò)充產(chǎn)能，但對(duì)于先正達(dá)來(lái)說(shuō)，收購(gòu)才是第一要?jiǎng)?wù)。

首先，先正達(dá)產(chǎn)能本身是過(guò)剩的。

從招股書披露的信息來(lái)看，占其收入規(guī)模高達(dá)57.2%的除草劑、殺菌劑和殺蟲劑業(yè)務(wù)，產(chǎn)能利用率僅為均不到70%。

其次關(guān)于IPO融資用途，有一條雷打不動(dòng)的原則，就是搶占市場(chǎng)，即借助資本市場(chǎng)的力量，快速擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，進(jìn)而提升自身的市場(chǎng)地位。

例如新能源行業(yè)，搶占市場(chǎng)最快速的途徑是擴(kuò)產(chǎn)能，因此募資往往用于擴(kuò)大再生產(chǎn)；互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，用補(bǔ)貼換市場(chǎng)是不二法門，因此募資往往用于營(yíng)銷；創(chuàng)新藥企，更快更好的研發(fā)出新藥是擴(kuò)大市場(chǎng)的利器，因此募資往往用于研發(fā)。

但在農(nóng)業(yè)，市場(chǎng)本身早已沒(méi)有增長(zhǎng)，植物保護(hù)和種子領(lǐng)域未來(lái)五年的預(yù)計(jì)增速均不到2.5%，存量市場(chǎng)下，公司的增長(zhǎng)只能靠搶占其它同行的份額。

對(duì)于先正達(dá)來(lái)說(shuō)，搶占份額的最優(yōu)方式，就是擁有比同行更加先進(jìn)的技術(shù)，或者說(shuō)更高效的農(nóng)藥、畝產(chǎn)更多的種子。

如上文所述，農(nóng)業(yè)三巨頭的壁壘來(lái)自于基因技術(shù)的積累，而積累最高效的手段，則是收購(gòu)并購(gòu)其它掌握技術(shù)的公司。

事實(shí)上，募資用途第二大的長(zhǎng)期債務(wù)，本身也是由于并購(gòu)而產(chǎn)生的。

在這種不斷并購(gòu)的過(guò)程中，先正達(dá)的收入增幅遠(yuǎn)超行業(yè)整體，在植物保護(hù)領(lǐng)域是整體的5.2倍，在種子領(lǐng)域是整體的4.7倍。

掌握價(jià)格的主導(dǎo)權(quán)

收購(gòu)為先正達(dá)帶來(lái)了技術(shù)領(lǐng)先的同時(shí)，也讓先正達(dá)掌握了整個(gè)行業(yè)的定價(jià)權(quán)。

在其優(yōu)勢(shì)最大的植物保護(hù)領(lǐng)域，其主要產(chǎn)品除草劑、殺蟲劑和殺菌劑價(jià)格近三年復(fù)合漲幅分別為19%，12%和22%，一邊漲價(jià)，銷量還一路上漲。

要知道海天醬油一年的漲價(jià)幅度也僅有3%~7%。

量?jī)r(jià)齊升的邏輯說(shuō)來(lái)很簡(jiǎn)單，本質(zhì)上就是對(duì)優(yōu)質(zhì)種子、農(nóng)藥的壟斷，其它沒(méi)能掌握技術(shù)的公司種子產(chǎn)量低、農(nóng)藥對(duì)作物的有害度高，這之間幾乎不存在選擇，只能接受漲價(jià)。

[1]先正達(dá)招股說(shuō)明書

[2]先正達(dá)IPO的第一個(gè)真相：農(nóng)業(yè)安全暗戰(zhàn)，錦緞

[3]洞察2022：全球種子行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局及市場(chǎng)份額，前瞻經(jīng)濟(jì)學(xué)人

[4]《艱難的輝煌 中信2009-2019》

編輯：張澤一

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責(zé)任編輯：張澤一

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