美聯(lián)儲未來的利率動向及其將利率「更久維持高位」的政策原則皆取決于高企且頑固的通脹。盡管通脹率已從高峰時期回落，惟幅度還不足以促使美聯(lián)儲正式停止加息，更不至于開始降息。

【資料圖】

美聯(lián)儲指出，是否實施降息取決于能否達(dá)成其2%的通脹目標(biāo)。同時，雖未明示，惟經(jīng)濟(jì)活動一旦明顯放緩或地區(qū)性銀行問題再度浮現(xiàn)，美聯(lián)儲同樣會有所行動。

如果現(xiàn)今的消費者價格指數(shù)(CPI)其實已經(jīng)接近2%呢？那么，美聯(lián)儲的政策方向還會保持不變嗎？

本文將分享一些關(guān)于CPI通脹報告的洞察，以及最重要的一點——住房價格造成的扭曲影響。

市場是否錯了？

債券市場開始擔(dān)憂——最近通脹雖然下降了，惟這可能只是短暫的。正如下文所述，自3月下旬以來，5年期通脹預(yù)期已經(jīng)輕微上升。

通脹預(yù)期輕微上升雖然并未引發(fā)過度的擔(dān)憂，惟確實已經(jīng)于一些長期債券投資者中引發(fā)了恐慌，他們擔(dān)心通脹的下降趨勢已經(jīng)結(jié)束。

如下圖所示，與此同時，十年期美國國債收益率已從3.40%攀升至4.20%。

(5年期通脹預(yù)期)

我們理解不斷擴(kuò)大的預(yù)算赤字以及相應(yīng)的美國發(fā)債需求是推動美債收益率猛增的原動力，惟通脹預(yù)期的影響力同樣不可忽視。

想一下：如果通脹率已經(jīng)實現(xiàn)了美聯(lián)儲的目標(biāo)，那么，美聯(lián)儲的貨幣政策會怎樣？

CPI居住部分

美國勞工統(tǒng)計局(BLS)的CPI報告包含了大量價格數(shù)據(jù)。根據(jù)Investopedia：

CPI是基于每月從約2.3萬家零售和服務(wù)機(jī)構(gòu)收集的大約8萬個價格報價。

報告中包括了下表中大批分項，并進(jìn)行了分門別類以及給予了不同權(quán)重。例如，食品和飲料占CPI的14.376%，而這個14.376%中的13.531%是食品，再深入來看，食品所占的13.531%中8.728%是在家中消費的食品。

下方高亮部分是美國勞工統(tǒng)計局認(rèn)為的房價，這部分占據(jù)了CPI的44.384%。于房價類別中，為CPI貢獻(xiàn)了34.413%的是「住房(Shelter)」。其中，「住房」的兩個最大組成部分是租金(Rent，占CPI的7.528%)和業(yè)主等效租金(OER，占CPI的25.424%)。

(CPI 項目)

租金和業(yè)主等價租金

租金是衡量實際支付的租金的指標(biāo)，而業(yè)主等價租金，則揭示了基于房價的假設(shè)性租金。由于每套房子、公寓和地點的情況各不相同，很難測算這兩個數(shù)值。

再者，由于大多數(shù)房屋沒有于市場上交易，每月也僅有不到10%的租賃房屋更新租金等租賃情況，因此美國勞工統(tǒng)計局必須對大量的數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，以統(tǒng)一租金和業(yè)主等價租金的衡量標(biāo)準(zhǔn)。

你可能已經(jīng)猜到，這一計算過程容易產(chǎn)生顯著的不一致性，并面臨數(shù)據(jù)風(fēng)險。此外，這些數(shù)據(jù)的編制、核數(shù)和計算也需要相當(dāng)長的時間，因此，CPI報告中的住房成本往往落后于私營部門提供的數(shù)據(jù)。

如下表所示，一些常見的房價和租金指數(shù)顯示過去12個月的通脹率接近零。

(居住成本VS CPI中的業(yè)主等價租金)

下圖顯示，與上面的非美國勞工統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)不同，住房價格的通脹率仍然較高，且才剛開始下降。于今年大部分時間，上述大多數(shù)指數(shù)已開始下滑。

(CPI住房價格)

剔除住房價格后的CPI

如果使用實時數(shù)據(jù)，過去12個月的CPI住房價格應(yīng)該是不變的。因此，我們計算了剔除住房價格后的CPI，以突出滯后性對整體CPI的影響。

接下來的兩張圖表比較了CPI年率和月率與剔除住房價格后的CPI。

(剔除住房項目后的CPI月率)

(剔除住房項目后的CPI年率)

過去三個月，剔除住房后的CPI月率均值為+0.001%。年率方面，剔除住房價格后的CPI是+1.19%。相比之下，上周公布的整體CPI達(dá)+3.1%。同樣，需予注意的是，于通脹加速時，住房價格滯后了。

毫不意外，現(xiàn)在于通脹率正?；H，住房價格仍然滯后。

如果CPI中的業(yè)主等價租金和租金價格更接近最新的實際水平，那么這個修正后的CPI值會比上圖所示的剔除住房價格的CPI更低。問題來了：「如果通脹處于聯(lián)儲目標(biāo)水平，美聯(lián)儲的貨幣政策會是什么樣？」

個人消費支出價格(PCE)又如何?

CPI并不是美聯(lián)儲使用的唯一通脹衡量指針，個人消費支出價格(PCE)同樣重要。不同于我們的上述分析，PCE價格仍然高達(dá)3%，惟與CPI一樣，正在迅速下降。

平均來看，自1970年以來，CPI一直比PCE高出半個百分點。此外，它們趨勢相似，互無先后。

(PCE與CPI)

因此，我們是否可以得出這樣的結(jié)論：當(dāng)BLS的住房價格與真實情況接軌時，CPI和PCE也將繼續(xù)他們的下行之路？

總結(jié)

本文并未討論CPI中其他65%的價格因素。當(dāng)然，這65%價格因素的總體變化可能抵銷掉住房價格下降的影響。

然而，如果我們假設(shè)占三分之一CPI的價格因素停止上升，那么這部分足以抵銷最近一些價格因素的上升。

如果CPI繼續(xù)快速下滑至美聯(lián)儲2%的目標(biāo)，該機(jī)構(gòu)可能會停止加息，甚至開始考慮降息。我們可能比美聯(lián)儲或大多數(shù)投資者預(yù)期的更接近這一天。

編譯 | 劉川

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