《投資者網》吳微

近日，主要為建筑工程、裝修裝飾、路橋建設等場景生產專業(yè)級鋰電電動工具，并專注于國內市場的江蘇大藝科技股份有限公司（下稱“大藝科技”）更新了招股書，其深交所主板上市的進程又推進了一步。

【資料圖】

不過，因居住習慣與商家的產品設計和服務內容的不同，國內家庭中，電動螺絲刀、切割機、割草機等工具的應用場景較少，這使得國內與歐美市場相比缺乏最大的家庭自用市場。因此，雖然我國已是全球最大的電動工具生產國，但國內的電動工具企業(yè)一般為海外品牌代加工產品，國內的市場份額較小。此外，國內電動工具普及率不高，還存在品牌分散、市場中存在大量三無產品等的情況。

電動工具市場主要在海外的情況下，專注于國內市場并獲得了高瓴等投資人青睞的大藝科技，其盈利能力和投資價值又有幾何呢？

產品疑被仿冒

大藝科技的實控人為黃建平、黃建輝兄弟和他們的父親黃錦康，以及黃建平妻子倪玉紅四人構成。公司在1996年由黃錦康、黃建平、黃建輝父子兄弟三人共同設立的福州市鼓樓區(qū)康達電動工具基礎上發(fā)展而來，于2016年正式成立，相較于2010年就完成首發(fā)的巨星科技（002444.SZ），大藝科技的起步已略晚。

在家族成員的分工上，年紀較長的黃建平擔任公司董事長、總裁；其弟黃建輝擔任公司副董事長、副總裁、董事會秘書；父親黃錦康雖然不直接參與大藝科技管理，卻在控股股東大藝公司處任總經理；而倪玉紅任公司董事、副總裁，且負責家族大額資金統(tǒng)籌，黃建平、黃建輝買房等大額支出都需要由倪玉紅統(tǒng)籌。

對家族化資金池管理模式的問題，監(jiān)管層在給大藝科技的反饋意見中也有提及，并要求公司補充說明實控人股權出資資金來源于倪玉紅的合理性以及公司分紅資金的去向，并讓公司說明“結合共同實際控制人家族內部治理模式和資金歸集及使用情況（包括生活日常開支）等說明發(fā)行人股權清晰的依據是否充分，是否存在糾紛或者潛在糾紛，是否影響發(fā)行人報告期和未來實際控制權穩(wěn)定性”，即對控制權方面的內容提出了質疑。

此外，公司與實控人之間頻繁的資金拆入、拆出也引起了監(jiān)管層的問詢，監(jiān)管層讓公司補充說明“在黃建平、倪玉紅及大藝公司等賬面存款較為充裕的情況下，仍占用發(fā)行人資金的原因，說明相關資金占用費對業(yè)績的影響，是否構成關聯(lián)方資金占用，信息披露是否準確；關聯(lián)資金往來相關內控完善和規(guī)范情況，審計基準日后是否存在關聯(lián)資金往來情形”。

據大藝科技披露，公司自成立以來就專注于電動工具的研發(fā)、生產和銷售；經過多年發(fā)展，公司已形成以鋰電電動工具為核心，配套交流電動工具、光電測量工具、氣動工具等產品體系。截至目前，除配件等產品外，公司電動工具產品類型覆蓋6大系列，在建筑工程、裝修裝飾、路橋建設、金屬加工、木材加工、園藝修剪、家庭自用等行業(yè)及場景廣泛應用。

隨著國內專業(yè)工人對電動工具接受程度的提高，同時得益于線上經銷商銷售額的增加，大藝科技最近幾年，收入與利潤增長明顯。其收入由2019年的11.83億元增長到了2021年的17.73億元，三年間增長了近50%。這也讓高瓴等投資機構認識到，除了歐美外，國內的電動工具市場也大有可為，并于2021年12月以11.93億元的估值拿下了大藝科技10%的發(fā)行前股權，有效的降低了大藝科技的負債率。

不過，電動工具已有近百年的歷史，行業(yè)門檻并不高；而頭部企業(yè)普遍認為國內缺乏巨大的家用市場，因此認為國內市場難以開拓。如收入過百億的巨星科技，2021年國內的收入才僅有4.19億元，在當期公司總收入中的占比為3.83%。巨頭尚且如此，這也造成了國內電動工具市場分散，行業(yè)競爭混亂的現(xiàn)狀。

在黑貓投訴搜索“大藝工具”，可以看到多條關于商家銷售三無產品、其他品牌產品或沒有銘牌產品的投訴；拼多多APP上，搜索大藝工具，會看到很多店鋪掛著“德國大藝”的牌子，但商家卻未上傳相關證明資料。

其實，監(jiān)管層對大藝科技在民事糾紛中涉及銷售未粘貼檢驗合格標識產品的情況也提出了質疑，要求大藝科技“補充說明報告期內發(fā)行人是否存在產品質量不合格情形及對發(fā)行人正常生產經營的影響?！?/p>

從上述情況可以看出，想要挖掘國內家電動工具市場難度不小，大藝科技的盈利能力與投資價值又有幾何呢？

毛利率逆勢增長

除了家族資金池以及產品質量問題外，大藝科技毛利率的逆勢上漲也引起了監(jiān)管層的關注。據了解，在開創(chuàng)電氣、銳奇股份（300126.SZ）乃至于巨星科技等以外銷為主的電動工具生產企業(yè)毛利率均呈現(xiàn)下降的趨勢下，大藝科技的毛利率卻有明顯的增長趨勢。其毛利率由2019年的10.24%上漲到了2022年1-6月的17.2%，而在此期間內，可比公司毛利率的均值卻由26.89%下降到了15.39%。

數據來源：招股書

大藝科技在招股書中分析了公司與可比公司收入結構的不同，稱在毛利率方面不具有直接可比性：“長期來看，相較于貼牌代工，自主品牌在可持續(xù)發(fā)展和價值鏈分工上，均具有明顯的競爭優(yōu)勢，發(fā)展?jié)摿薮?。另一方面，自主品牌也符合國產替代的發(fā)展潮流，是我國工業(yè)制造實現(xiàn)品牌化的具體體現(xiàn)。伴隨用戶群體的擴大，消費習慣的培養(yǎng)，‘大藝’品牌的溢價率將得到有效提升?！倍咀?016年成立以來，已順利度過推廣期，因此“隨著品牌知名度的提高，（公司）逐步提高毛利以獲取利潤?！?/p>

不過從大藝科技的毛利率情況來看，除了2022年1-6月外，其他年份內，毛利率并不比依賴OEM、ODM模式的可比公司高。而相較于為海外品牌代加工產品的可比公司，大藝科技還需要承擔一定的銷售與推廣成本，這無疑會削弱其盈利能力。在2019-2022年1-6月期間，大藝科技的銷售人員按月平均人數就由15人增加到了93人，增長明顯。

此外，為了幫助企業(yè)順利IPO，大藝科技在用工合規(guī)性方面有了明顯的改善，其社保繳納比例由2019年的39.33%增加到2022年1-6月的96.16%，公積金繳納比例更是由2019年的0增加到2022年1-6月的93.58%。勞務派遣情況在2021年也徹底消失。受此影響，大藝科技人工成本在主營業(yè)務成本中的占比由2019年的3.61%增加到了2022年1-6月的6.6%。

不過，即使如此，大藝科技還存在一定的勞務外包的情況；公司也稱“發(fā)行人通過提高生產員工正式招聘數量、將部分工作通過勞務外包形式交由勞務外包公司負責的形式進行整改，確保勞務用工符合相關法律規(guī)定?！?/p>

除了通過降低人工成本來提高利潤外，大藝科技還通過推遲給供應商的付款，并用閑置資金理財，以增厚公司的利潤。2019-2021年期間，大藝科技交易性金融資產在當期流動資產中的占比均超過了35%，即使在2022年1-6月也有13.91%。

而在同周期內，公司的應付賬款與應付票據的總額在當期流動負債中的占比卻均超過87%；受應付賬款與應付票據賬面余額居高不下影響，大藝科技的資產負債率也長期超過51%。與之相對，2019-2022年1-6月期間，公司委托他人投資或管理資產的損益分別為778.4萬元、903.92萬元、874.86萬元以及450.04萬元，在當期凈利潤中的占比最低時也有9.58%。

數據來源：招股書

需要指出的是，大藝科技的研發(fā)投入并不高，2019-2022年1-6月期間，公司的研發(fā)費用分別為1275.61萬元、1626.53萬元、2922.15萬元以及1460.91萬元，雖然呈上漲的趨勢，但研發(fā)費用在當期收入中的占比卻仍低于可比公司?？杀裙狙邪l(fā)費用率均值一般在4%以上，而大藝科技研發(fā)費用率最高的2022年1-6月也未超過2.7%。

大藝科技在披露公司收入季節(jié)性變化時稱，“發(fā)行人電動工具銷售受到工程建設項目開工進度等因素影響，各月銷售存在波動性，但分季度收入占比較為均衡，不存在明顯的季節(jié)性特征。”并稱2022年第二季度受疫情影響，當季度收入有所減緩，受此影響，2022年1-6月公司收入較2021年同比相比下降了近40%。

如何規(guī)范公司的管理體系、加強品牌管理、提高企業(yè)應對波動的能力，這或是企業(yè)能否獲得廣大投資者青睞的關鍵。（思維財經出品）

關鍵詞： 電動工具 國內市場