標(biāo)的公司核心的鋰礦資產(chǎn)估值明顯偏高。

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薛宇/文

11月30日晚，*ST未來（600532.SH）發(fā)布資產(chǎn)購買草案，擬以33.6億元購買瑞福鋰業(yè)70%股權(quán)，全部采用現(xiàn)金方式支付。

瑞福鋰業(yè)凈資產(chǎn)為負，整體估值卻達到近50億元。與其他鋰礦交易價格相比，瑞福鋰業(yè)的核心鋰礦資產(chǎn)估值明顯偏高。2021年以來，鋰價暴漲使鋰礦資源的價值凸顯，公司選擇此時收購鋰資產(chǎn)，一方面有望獲得較高的利潤增量，但同時也付出了昂貴的代價，并面臨不小的風(fēng)險。

高溢價收購負資產(chǎn)

據(jù)資產(chǎn)購買草案，*ST未來擬以支付現(xiàn)金的方式向王明悅及濟南駿華收購其合計持有的瑞福鋰業(yè)70%股權(quán)，交易金額合計為33.6億元。其中，王明悅和濟南駿華對應(yīng)出售價格分別為23.25億元、10.35億元。

草案顯示，瑞福鋰業(yè)主要產(chǎn)品為電池級碳酸鋰和電池級氫氧化鋰，用于制備鋰電池的正極材料，目前已建成和運營年產(chǎn)2.5萬噸電池級碳酸鋰和年產(chǎn)1萬噸電池級氫氧化鋰生產(chǎn)線，在建年產(chǎn)3萬噸碳酸鋰項目。2022年10月27日，瑞福鋰業(yè)以13億元的交易價格收購了和田瑞福100%股權(quán)，進而間接持有新疆東力100%股權(quán)，和田瑞福主要資產(chǎn)即為新疆東力持有的新疆和田縣阿克塔斯鋰礦的采礦許可。

*ST未來表示，本次交易完成后，上市公司在保持現(xiàn)有醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)和煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)的同時，切入發(fā)展速度更快、市場空間更大的鋰鹽行業(yè)，進一步擴大上市公司的發(fā)展空間，為股東帶來更好的投資回報。

根據(jù)瑞福鋰業(yè)模擬合并利潤表，2020-2021年及2022年1-5月，瑞福鋰業(yè)營業(yè)收入分別為2.52億元、10.94億元、26.95億元，凈利潤分別為-2.27億元、1.05億元、10.76億元。

瑞福鋰業(yè)的業(yè)績爆發(fā)完全是受益于下游新能源領(lǐng)域景氣度高漲。由于鋰鹽產(chǎn)品價格快速上漲，瑞福鋰業(yè)主營業(yè)務(wù)毛利率隨之上漲，由2020年的-48.83%增至2021年的-8.72%、2022年1-5月的54.45%。2021年，瑞福鋰業(yè)轉(zhuǎn)回了4.67億元的存貨跌價準(zhǔn)備，否則當(dāng)期仍為虧損。本次交易中，業(yè)績承諾方承諾：標(biāo)的公司2022-2024年實現(xiàn)的凈利潤數(shù)將分別不低于14億元、9億元、10億元，3年實現(xiàn)的凈利潤數(shù)累計不低于33億元。

上述業(yè)績承諾是基于收購標(biāo)的較高的評估值。本次交易選用收益法評估結(jié)果作為評估結(jié)論：于評估基準(zhǔn)日2022年5月31日，瑞福鋰業(yè)模擬財務(wù)報表股東全部權(quán)益賬面價值（瑞福鋰業(yè)模擬合并和田瑞?？趶剑?8388萬元，評估價值為48.08億元，增值額為48.92億元，增值率高達58.32倍。

在資產(chǎn)基礎(chǔ)法下，收購標(biāo)的股東全部權(quán)益賬面值（模擬合并報表中的瑞福鋰業(yè)單體報表口徑）-2.98億元，評估值11.43億元，評估增值14.41億元，增值率4.83倍。即便加上和田瑞福的收購價格13億元，合計評估值僅為24.43億元，遠低于收益法評估價值48.08億元。

2021年以來，鋰電產(chǎn)業(yè)供需錯配下鋰鹽價格持續(xù)走高，漲價十分迅速：2021年年初，碳酸鋰價格為5.7萬元/噸，2022年年初漲至30萬元/噸；2022年9月，電池級碳酸鋰價格突破50萬元/噸，氫氧化鋰價格也接近50萬元/噸。此次收購按照評估機構(gòu)預(yù)測，2023年及以后電池級碳酸鋰及電池級氫氧化鋰價格根據(jù)目前市場售價及歷史期近5年價格確定預(yù)測期售價，長期價格將恢復(fù)到歷史中長期水平。只是，鋰鹽價格高位可以維持多久？

實際上，僅就收購標(biāo)的持有的鋰礦而言，估值明顯偏高。

鋰礦估值偏高

關(guān)于和田瑞福，收購草案顯示，其核心資產(chǎn)為其子公司新疆東力持有的新疆阿克塔斯鋰礦，開采礦種為鋰礦、鈮鉭、鈹、銣，礦區(qū)面積0.9063平方公里，保有資源總礦石儲量為580.66萬噸，出讓期限為19.76年（含基建期1年），年產(chǎn)鋰原礦30萬噸。2022年3月31日，新疆東力與新疆維吾爾自治區(qū)自然資源廳簽署《采礦權(quán)出讓合同》，合同約定的出讓保有資源量采礦權(quán)出讓收益為1.89億元。

新疆地質(zhì)學(xué)會官網(wǎng)公布的《新疆和田縣阿克塔斯鋰礦采礦權(quán)出讓收益評估報告》則提供了關(guān)于該鋰礦更為詳細的信息。報告顯示，阿克塔斯鋰礦出讓收益經(jīng)評估為1.89億元，與收購草案給出的數(shù)據(jù)完全吻合。

根據(jù)上述評估報告，阿克塔斯鋰礦1.89億元的出讓收益中，氧化鋰的出讓收益為1.71億元；另外，氧化鋰的單位資源儲量評估值為2000.61元/噸。由此計算可知，阿克塔斯鋰礦氧化鋰的資源儲量約為8.57萬噸。

2022年10月，瑞福鋰業(yè)間接收購阿克塔斯鋰礦的交易價格為13億元。按比例剔除其他礦種估值后，鋰礦總估值約為11.8億元，按照氧化鋰資源儲量8.57萬噸計算，該鋰礦氧化鋰的評估值約為1.38萬元/噸。

然而，贛鋒鋰業(yè)于2022年2-3月間接收購的松樹崗鉭鈮礦氧化鋰資源量為60.4萬噸，每噸氧化鋰資源量估值為2898元；中礦資源于2022年2月收購的津巴布韋Bikita鋰礦氧化鋰資源量為34.4萬噸，每噸氧化鋰資源量估值為3333元；華友鈷業(yè)于2021年12月收購的津巴布韋Arcadia鋰礦項目氧化鋰資源量為77萬噸，每噸氧化鋰資源量估值為3491元。

對比可知，瑞福鋰業(yè)收購的阿克塔斯鋰礦氧化鋰資源評估值遠高于其他可比交易。即便考慮到交易時間不同、期間鋰價有所上漲這一因素，估值仍然偏高。以碳酸鋰價格為例，2022年2-3月平均價格為47.8萬元/噸，2022年10月均價為54.54萬元/噸，均價上漲14.1%，但阿克塔斯鋰礦估值卻達到可比交易估值平均值的4.25倍。

鋰礦價值高估最大的受益者為其實控人王明悅。

瑞福鋰業(yè)此前收購和田瑞福100%股權(quán)的交易價格為13億元，其中，和田瑞福原股東亓亮、濟南駿華所持和田瑞福95.93%股權(quán)用于抵償王明悅非經(jīng)營性占用的瑞福鋰業(yè)資金，作價12.47億元（其中，濟南駿華所持和田瑞福39.9850%股權(quán)作價5.2億元，本次以股權(quán)抵償債務(wù)后，王明悅應(yīng)付濟南駿華借款5.2億元）。

根據(jù)瑞福鋰業(yè)模擬審計報告，截至2022年5月31日，瑞福鋰業(yè)其他應(yīng)收款賬面余額為19.68億元，主要是資金占用及利息，金額高達19.28億元，其中關(guān)聯(lián)方資金拆借為18.87億元，可見關(guān)聯(lián)方中王明悅資金占用比例最高。即便扣除王明悅以股權(quán)抵償?shù)?2.47億元，其他關(guān)聯(lián)方占款合計仍有6.81億元，這些款項又如何收回呢？

瑞福鋰業(yè)資產(chǎn)狀況不佳，其賬面資產(chǎn)大部分為關(guān)聯(lián)方占款，截至2022年5月31日，瑞福鋰業(yè)貨幣資金僅926萬元，與此同時還有金額較高的負債，其中短期借款4.53億元，其他應(yīng)付款中非金融機構(gòu)借款5.4億元。瑞福鋰業(yè)有共計5項借款合同處于逾期狀態(tài)，另外還存在不少的股權(quán)質(zhì)押。從資產(chǎn)質(zhì)量來看，瑞福鋰業(yè)似乎并不是一個好的收購標(biāo)的。

頻繁跨界

為完成此項交易，*ST未來共計要支付現(xiàn)金33.6億元，其中第一期股權(quán)轉(zhuǎn)讓款為13.44億元，若交易對方完成2022-2024年度業(yè)績承諾，上市公司各年再支付6.72億元。2022年三季度末，*ST未來賬面上貨幣資金僅4.02億元，甚至連第一期股權(quán)轉(zhuǎn)讓款都無法覆蓋。

*ST未來主業(yè)原為煤炭、化工品精對苯二甲酸貿(mào)易業(yè)務(wù)，2017年起開始投資醫(yī)療業(yè)務(wù)。2017年1月，公司以8.1億元獲得宏嘯科技30%股權(quán)，2019-2021年及2022年1-6月，宏嘯科技權(quán)益法下確認(rèn)的投資損益分別為1373萬元、-2805萬元、-1005萬元、625萬元。2021年，公司對宏嘯科技計提了1.53億元的減值準(zhǔn)備。

2021年9月，*ST未來以8.96億元獲得國際醫(yī)學(xué)中心29.8658%股權(quán)。2021年及2022年1-6月，國際醫(yī)學(xué)中心權(quán)益法下確認(rèn)的投資損益為-154萬元、-1269萬元。

*ST未來的醫(yī)療投資難言成功。2021年及2022年1-9月，公司凈利潤分別為-1.61億元、-3569萬元。更為重要的是，2021年度審計機構(gòu)向*ST未來提交了無法表示審計意見的審計報告。審計機構(gòu)發(fā)現(xiàn)上市公司相關(guān)責(zé)任人使用虛假銀行單據(jù)、重大違規(guī)占用上市公司資金的事項，公司存在大額未入賬的資金收支，無法核實，此外還有債務(wù)引致的司法凍結(jié)事項。

對于此次跨界，*ST未來表示，鋰鹽行業(yè)正處于快速發(fā)展階段，未來發(fā)展空間巨大，該項投資將為成為公司重要的利潤增長點。

2021年以來，鋰價暴漲使鋰礦資源價值凸顯，公司選擇此時收購鋰資產(chǎn)，一方面有望獲得較高的利潤增量，但同時也付出了較昂貴的代價，并面臨不小的風(fēng)險。

截至發(fā)稿，*ST未來未就文中疑問給出回復(fù)。

關(guān)鍵詞： 阿克塔斯 上市公司