內(nèi)容提要：

1、在岸人民幣兌美元匯率在已跌破7.25，今年已累計(jì)下跌了4.9%；

(相關(guān)資料圖)

2、我們需要普及人民幣交易市場(chǎng)和人民幣匯率形成機(jī)制的基本常識(shí)；

3、人民幣貶值，主要還是中美利差擴(kuò)大，資本流出，外匯供不應(yīng)求導(dǎo)致的；

4、人民幣互換規(guī)模大小，與人民幣匯率變化沒(méi)什么關(guān)系；

5、進(jìn)出口貿(mào)易的本幣結(jié)算制度，對(duì)人民幣匯率的影響較小。

一、在岸人民幣兌美元匯率在已跌破7.25，今年已累計(jì)下跌了4.9%

自2022年3月份美聯(lián)儲(chǔ)宣布啟動(dòng)美元加息周期以來(lái)，人民幣便從2020年5月至2022年2月持續(xù)22個(gè)月的人民幣匯率升值周期，轉(zhuǎn)入漫長(zhǎng)的下行周期。

在上一輪人民幣升值周期內(nèi)，在岸人民幣兌美元匯率從2020年5月26日的收盤低點(diǎn)7.135，一路上漲到2022年2月28日的該周期收盤高點(diǎn)6.3089。22個(gè)月內(nèi)，人民幣兌美元匯率累計(jì)升值了13.09%。

截止2023年7月3日下午4：30，在岸人民幣兌美元匯率已經(jīng)跌至7.2517；與5月31日的收盤7.1090對(duì)比，6月份以來(lái)人民幣兌美元匯率下跌了2%；與2022年12月31日的收盤6.8972對(duì)比，人民幣兌美元匯率今年以來(lái)已經(jīng)下跌了4.9%；與這一輪人民幣匯率下行的起點(diǎn)----2022年2月28日收盤的6.3089對(duì)比，人民幣兌美元匯率已經(jīng)下跌了13%。亦即人民幣對(duì)美元匯率已經(jīng)跌回15年前。

不過(guò)，與這一輪人民幣下行周期的最低點(diǎn)，2022年11月1日的匯率最低點(diǎn)7.3275對(duì)比，7月3日的在岸人民幣美元匯率，依然升值了1.0 %。

二、我們需要普及人民幣交易市場(chǎng)和人民幣匯率形成機(jī)制的基本常識(shí)

一般而言，人民幣匯率下行，是因?yàn)橹忻览钭唛?，?dǎo)致逐利的資本外流，人民幣供過(guò)于求而匯率下跌，外幣供不應(yīng)求而匯率上漲。

但很多人完全不懂貨幣機(jī)制、匯率形成機(jī)制，將人民幣持續(xù)貶值，歸咎于貨幣互換、國(guó)際貿(mào)易本幣結(jié)算。

要分析人民幣匯率變化的原因與趨勢(shì)，我們需要了解一下人民幣匯率的基本常識(shí)，以及人民幣匯率的形成機(jī)制。

其實(shí)人民幣匯率比美元、歐元、英鎊等貨幣匯率更為復(fù)雜。

因?yàn)槿嗣駧艍焊荒茏杂蓛稉Q，我們?cè)谙愀塾执嬖邶嫶蟮闹匈Y機(jī)構(gòu)，為了滿足他們的需要，人民銀行于2003年在香港開(kāi)始提供人民幣清算業(yè)務(wù)，由此便正式開(kāi)啟了離岸人民幣市場(chǎng)。形成了一種人民幣，兩個(gè)互相隔離的市場(chǎng)。

一是在岸人民幣匯率。

這是特指中國(guó)大陸的人民幣即期匯率，由中國(guó)人民銀行授權(quán)中國(guó)外匯交易中心公布。由于在岸市場(chǎng)實(shí)施的強(qiáng)制結(jié)匯制度，以及央行在銀行間外匯市場(chǎng)扮演的特殊掌控者的角色，在岸人民幣匯率是一個(gè)受管控的匯率，只能部分反映市場(chǎng)供需狀態(tài)。但有一點(diǎn)可以確定，在岸人民幣匯率，僅由大陸的外匯市場(chǎng)的人民幣與外幣交易所形成。

二是離岸人民幣匯率。

離岸人民幣市場(chǎng)，是大陸之外，可經(jīng)營(yíng)人民幣存、放款業(yè)務(wù)的市場(chǎng)。目前最活躍的人民幣離岸市場(chǎng)在香港，新加坡、倫敦、寶島也在積極爭(zhēng)取人民幣離岸中心的角色，但僅是在爭(zhēng)取中。香港人民幣市場(chǎng)存在即期匯率、遠(yuǎn)期可交割合約(DF)與遠(yuǎn)期不可交割合約(NDF)三種匯率。離岸人民幣匯率，僅由香港的人民幣交易市場(chǎng)中人民幣與外幣的交易所形成。

三是在岸與離岸人民幣匯率的關(guān)系。

完全市場(chǎng)化、受供求關(guān)系影響的離岸人民幣匯率，會(huì)通過(guò)影響在岸人民幣交易者的心理預(yù)期，來(lái)間接影響在岸人民幣匯率。

三、人民幣貶值，主要還是中美利差擴(kuò)大，資本流出，外匯供不應(yīng)求導(dǎo)致的

決定人民幣匯率的因素有哪些？按照中國(guó)的貨幣政策、外匯管理機(jī)制和在岸、離岸匯率不同的形成機(jī)制，一是影響因素主要是購(gòu)匯額度、外匯存款準(zhǔn)備金率等央行的外匯管理政策；二是央行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)力度；三是中美利差變化趨勢(shì)；四是外匯流出與流入變化。

不管在什么時(shí)候，決定在岸人民幣匯率的，都是這四個(gè)主要因素。大家分析外匯變化，離開(kāi)這四個(gè)因素來(lái)分析，無(wú)異于緣木求魚(yú)、一葉障目。

近來(lái)，央行的外匯管理政策并未變化，去年10-12月賣出數(shù)百億美債買入美元之后，央行暫停了對(duì)外匯市場(chǎng)的大手筆干預(yù)。那么影響最近幾個(gè)月人民幣匯率下跌的，主要是因?yàn)橹忻览顢U(kuò)大和資本與外資流出較多了。

第一、歐元、美元加息，人民幣降息，中外利差擴(kuò)大，

5月4日，美元政策利率從5%加到5.25%。而我們的政策利率卻在一直下調(diào)，6月20日，央行還將一年期LPR從3.65%下調(diào)到3.55%，5年期LPR從4.3%下調(diào)到4.2%。

美元與人民幣的政策利差，從2022年2月份的-4.4個(gè)百分點(diǎn)、12月份的正0.2個(gè)百分點(diǎn)，一直擴(kuò)大到2023年6月份的1.05個(gè)百分點(diǎn)。息差不斷擴(kuò)大，勢(shì)必加大市場(chǎng)對(duì)美元的需求，從而進(jìn)一步壓低人民幣匯率。

第二、利差擴(kuò)大導(dǎo)致外資流出，資本外流。

5月末，我國(guó)外匯存款為8518億美元，比上年底減少0.4%，比美元加息的去年3月減少了18.7%。境外機(jī)構(gòu)持有中國(guó)債券余額，3月底為32717億元，比上年底減少5.4%，比2022年3月底，減少了17.4%。

從銀行代客收款中收入的美元來(lái)看，2023年1-4月，銀行累計(jì)代客收入9857億美元，同比減少了15.2%；代客收入形成的美元收付順差從去年同期的1175億美元，減少到799億美元，美元收付順差大幅度減少了32%。

從銀行的結(jié)售匯數(shù)據(jù)看，2023年1-4月，銀行累計(jì)結(jié)匯7329億美元，同比減少了17.7%；銀行累計(jì)售匯美元7427億美元，同比減少幅度為8.6%，只有收入減少幅度的一半。結(jié)匯與售匯形成的美元凈收入從去年同期的778億美元，減少到負(fù)98億美元，美元由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出。

第三、人民幣匯率下跌周期尚未結(jié)束。

目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇非常遲緩，央行降準(zhǔn)降息的貨幣寬松政策一會(huì)還難以停止。美國(guó)的通脹還是比2%的美元政策目標(biāo)高不少，美聯(lián)儲(chǔ)還存在加息的可能。因此，中美利差還將持續(xù)擴(kuò)大，從而刺激資本外流。

與此同時(shí)，西方制造業(yè)回歸、近岸外包、供應(yīng)鏈分散等一系列政策調(diào)整，也將改變多年來(lái)FDI凈流入大幅增長(zhǎng)的趨勢(shì)，進(jìn)入FDI凈流出周期。2023年1-4月，我們收到FDI 2104億美元，同比下降了14.2%，但我們對(duì)外FDI達(dá)到2376億美元，同比增加了13.4%。這是我們歷史上第一次外來(lái)投資少于對(duì)外投資。

隨著外國(guó)訂單的減少，我們的巨額貿(mào)易順差，今后大概率將逐步縮小，這也將進(jìn)一步減少我們的外匯流入。

以上這些趨勢(shì)決定了，今后較長(zhǎng)時(shí)間，我們將處于人民幣下行周期之中。年內(nèi)人民幣兌美元匯率，有可能再次下探2022年11月1日的匯率最低點(diǎn)7.3275。

四、人民幣互換規(guī)模大小，與人民幣匯率變化沒(méi)什么關(guān)系

貨幣互換協(xié)議只是缺乏美元、歐元等國(guó)際貨幣時(shí)的一種變通的貿(mào)易支付方式，與人民幣匯率并無(wú)多大關(guān)系。我國(guó)陸續(xù)與日本、韓國(guó)、加拿大、俄羅斯、土耳其、新加坡、阿根廷、巴西等近40個(gè)國(guó)家簽署了雙邊本幣互換協(xié)議?；Q的人民幣規(guī)模，市場(chǎng)上流傳有個(gè)數(shù)據(jù)。

一個(gè)數(shù)據(jù)說(shuō)人民幣貨幣互換總額度已經(jīng)達(dá)到了6.92萬(wàn)億元，一個(gè)數(shù)據(jù)是3.47萬(wàn)億元。這兩個(gè)數(shù)據(jù)其實(shí)是兩個(gè)不同的概念。6.92萬(wàn)億是這幾年人民幣互換協(xié)議的累計(jì)金額。3.47萬(wàn)億是目前仍在執(zhí)行的雙邊本幣互換協(xié)議。

但需要指出，本幣互換協(xié)議的人民幣互換規(guī)模，并非海外市場(chǎng)流通的人民幣。不少人認(rèn)為，通過(guò)人民幣互換，有多少萬(wàn)億人民幣滯留在海外市場(chǎng)。由于滯留在海外的這些人民幣被賣出，導(dǎo)致了人民幣貶值。

毫無(wú)疑問(wèn)，這是由于缺乏雙邊貨幣互換操作常識(shí)而對(duì)人民幣匯率下跌的誤讀。

第一、貨幣互換一定是與進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)合在一起的封閉操作，雙方按照協(xié)議借入對(duì)方的貨幣，只能用于與對(duì)方的進(jìn)出口貿(mào)易，無(wú)法用于其他用途。

第二、貨幣互換協(xié)議是一次性協(xié)議，并非循環(huán)協(xié)議。比如與俄羅斯簽訂5000億人民幣互換協(xié)議，俄羅斯央行向中國(guó)人行借入人民幣的額度上限是5000億人民幣，其境內(nèi)企業(yè)采購(gòu)中國(guó)商品需要用人民幣付款時(shí)，使用一筆借入一筆，直到5000億額度用完。

第三、這樣的操作方法，是不可能有人民幣流入海外市場(chǎng)，進(jìn)而被海外央行或企業(yè)賣出換為其他貨幣，影響人民幣匯率的。

五、進(jìn)出口貿(mào)易的本幣結(jié)算制度，對(duì)人民幣匯率的影響較小

在造謠人民幣互換導(dǎo)致幾萬(wàn)億人民幣滯留海外，進(jìn)而影響人民幣匯率下跌的同時(shí)，也有不少人借我們與俄羅斯、巴西、阿根廷等國(guó)簽署了本幣結(jié)算機(jī)制的新聞，炒作俄羅斯、阿根廷等國(guó)通過(guò)本幣結(jié)算機(jī)制獲得人民幣之后，賣出人民幣、買入美元，打壓了人民幣匯率。這純屬胡扯！

我們購(gòu)買俄羅斯、阿根廷或巴西的商品，支付給他們的人民幣，為在岸人民幣，與離岸人民幣無(wú)關(guān)。所有與我們簽訂的本幣結(jié)算協(xié)議的國(guó)家，拿到的都是在岸人民幣。我們可以排除這些國(guó)家可能存在的人民幣與其他貨幣交易所形成的價(jià)格，對(duì)離岸人民幣匯率的影響。

從持有人民幣數(shù)量最多的俄羅斯來(lái)看，其外幣儲(chǔ)備中之所以存在大量的人民幣，主要是因?yàn)樵诙頌鯌?zhàn)爭(zhēng)后，中俄貿(mào)易實(shí)施了本幣結(jié)算。

2022-2023年5月，俄羅斯通過(guò)俄中貿(mào)易順差，儲(chǔ)存有大約不超過(guò)1600億元的人民幣。

由于通過(guò)出口石油收到人民幣的俄企，并不會(huì)使用人民幣采購(gòu)中國(guó)商品，所以在莫斯科外匯市場(chǎng)，存在越來(lái)越多的人民幣買賣交易。因此，在歐美制裁俄羅斯，俄羅斯流入的美元、歐元較少時(shí)，人民幣在2023年2月份開(kāi)始，便超過(guò)美元，成為俄羅斯交易量最大的貨幣。

但是，由于盧布也非國(guó)際可自由兌換貨幣，莫斯科外匯交易市場(chǎng)的人民幣買賣，是一個(gè)封閉市場(chǎng)的人民幣買賣，人民幣在俄羅斯國(guó)內(nèi)的買賣，只改變了俄羅斯內(nèi)部人民幣的持有結(jié)構(gòu)，并不能改變俄羅斯持有的人民幣的額度。因此，其形成的莫斯科盧布與人民幣的匯率，并不能影響在岸人民幣匯率，

最近傳播甚廣的阿根廷使用價(jià)值17億美元的國(guó)際貨幣基金組織(IMF)特別提款權(quán)和價(jià)值10億美元人民幣的方式，償還IMF的27億美元債務(wù)一事，被很多自媒體解讀為打壓了人民幣匯率。

其實(shí)IMF接受阿根廷用特別提款權(quán)和人民幣償還債務(wù)，這是IMF避免阿根廷債務(wù)暴雷、無(wú)法收回的一種特殊安排。最關(guān)鍵的是，這一操作并未經(jīng)過(guò)外匯市場(chǎng)交易，也無(wú)法通過(guò)外匯市場(chǎng)交易。其結(jié)果僅改變了IMF的資產(chǎn)持有結(jié)構(gòu)，同時(shí)也改變了阿根廷的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)與債務(wù)結(jié)構(gòu)。但對(duì)人民幣匯率也并未產(chǎn)生影響。

由以上分析我們可知，無(wú)論俄羅斯、巴西、阿根廷持有多少在岸人民幣，他都無(wú)法在中國(guó)外匯交易中心賣出兌換為其他貨幣，因而也無(wú)法影響在岸人民幣匯率，更無(wú)法影響離岸人民幣匯率。

【作者：徐三郎】

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